«Viberi» 9 ходов к инвестору
«Viberi» 9 ходов к инвесторуЗатянувшийся медвежий тренд на российском фондовом рынке ставит многих эмитентов в новые, неприятные условия. Вместо роста капитализации они неожиданно стали ее терять. Для многих компаний, изначально ориентированных на продажу, это серьезный удар. К новой действительности приходится как-то приспосабливаться и пытаться если не поднять котировки на прежние высоты, то хотя бы подготовить почву для этого, когда уйдет негативный фон вокруг российских активов.
Четыре ключевых цели управления в кризисной ситуации – ликвидность рынка акций, привлекательные мультипликаторы оценки компании, гарантированные источники роста бизнеса и лояльность инвесторов. «Выбери!by» проанализировал существующую практику и составил список из десяти антикризисных мер, которые способны предпринять эмитенты, чтобы противостоять негативному внешнему фону национального фондового рынка и удерживать капитализацию компании от резких падений.
Гарантийный выход. Сначала мы расскажем о популярном сейчас в России механизме. Это операция buy-back или обратный выкуп акций компанией. Никого не оставит равнодушным предоставление инвесторам со стороны эмитента красивой возможности покинуть падающий рынок, да еще и с премией к текущим котировкам.
Именно так в конце августа поступил «Норильский никель», предложив владельцам своих акций продать их по 6167 рублей, на треть выше рыночных котировок. Рынок, однако, не оценил этот шаг, и акции «Норникеля» продолжили падение в район 3000 рублей. Большинство инвесторов наверняка воспользуется офертой, однако восстанавливающей роли она пока не сыграла. Влияние тут может быть скорее психологическое, ведь эмитент согласен выкупить только 4% акций.
Прием заявок окончится 28 октября, «Норникель» потратит на выкуп 49 млрд рублей. «Обратный выкуп акций – это достаточно дорогой, но эффективный инструмент, – уверен глава офиса Financial Dynamics в России и странах СНГ Леонид Соловьев. – Таким образом компания демонстрирует уверенность в будущем. «Норильский никель», в частности, обсуждает идею выкупа акций уже не первый раз, давая понять инвесторам, что готов их поддержать в трудную минуту».
УК «Арсагера» видит в обратном выкупе чуть ли не актуальную национальную идею. Управляющие даже решили обратиться с открытым письмом к советам директоров публичных компаний, подчеркнув, что стоимость крупного российского бизнеса на фондовом рынке сократилась на 36%, в то время как экономика продолжает расти внушительными темпами, а сальдированная прибыль предприятий за январь–июнь 2008 года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года возросла на 41%.
«С учетом тех денежных доходов, которые ваши предприятия продолжают получать на этом фоне, мы считаем абсолютно правильным и своевременным проведение обратного выкупа эмитентами части собственных акций с рынка. Такие действия в рамках управления акционерным капиталом будут отвечать интересам всех акционеров, независимо от их доли в бизнесе», – говорится в письме «Арсагеры».
Примеру «Норникеля» уже последовала «Северсталь». Компания Алексея Мордашова готова выкупить у инвесторов до 2,7% акций. Цена оферты, правда, оказалась более скромной, но зато срок действия оферты может составить до 10 месяцев.
В начале года процедуру обратного выкупа провела «Балтика». Акции были погашены, а не переведены на баланс компании. Цель такого выкупа чисто финансовая – увеличение прибыли на акцию. Но и такие выкупы могут оказать поддержку котировкам.
«Новатэк» сейчас начинает выкуп своих глобальных депозитарных расписок. Но шаг давно запланирован, это не ответная реакция на падение котировок. Еще в начале года совет директоров газодобывающей компании одобрил выкуп с целью поощрения менеджмента. И, как оказалось, очень кстати.
Акционеры ВТБ требуют обратного выкупа уже более полугода, однако в банке пока не предполагают удовлетворять такие запросы. Возможно, следующая встреча с акционерами в октябре наконец-то осчастливит незадачливых инвесторов.
Подтолкнуть эмитентов к выкупу акций, как ни странно, могут их конкуренты. Ведь обратный выкуп – это еще и защита от враждебного поглощения. Воспользовавшись желанием инвесторов продать акции и выйти с рынка, конкуренты могут консолидировать достаточно крупные пакеты и вмешаться в управление компанией. Аналитики не исключают, что такой мотив есть и у «Норильского никеля».
Другой металлургический гигант – «Северсталь» – в течение 6–10 месяцев собирается на баланс одной из своих дочек выкупить 2,8% акций на $400 млн. Оферты нет – поддержка будет осуществляться на вторичном рынке.
Несъемный менеджер. Если акции не хочет выкупать эмитент, то это может сделать кто-то из крупных акционеров, заинтересованных в развитии рынка акций компании – например, менеджеры компании или государство.
В отличие от buy-back скупка акций проводится за рамками публичных процедур – неизвестно, по какой цене и какой объем предполагают выкупать менеджеры. Как правило, о том, что они реализовали свои планы, становится известно через длительный срок – информация может появиться в списке аффилированных лиц компании через несколько месяцев, а то и более, пока бумаги пройдут цепочку оффшоров. Тем не менее, если менеджмент официально заявляет о своем намерении увеличить долю, это позитивный знак для других инвесторов.
Активностью отличаются руководители «Лукойла», уверенно наращивающие пакеты акций вверенной им компании. В первой декаде сентября Вагит Алекперов и Леонид Федун увеличили совместную долю до 29,75%. Они покупали и в мае, когда еще никто не ожидал столь глубокого падения рынка, тем самым оказывая поддержку котировкам эмитента.
А председатель правления «Акрона» Иван Антонов в конце августа увеличил свою долю в компании с 0,044% до 0,048%, чтобы хоть как-то компенсировать несостоявшееся размещение акций производителя удобрений на Лондонской бирже.
Решение о выкупе до 5% бумаг авиакомпании «Аэрофлот» приняли структуры Национальной резервной корпорации (НРК), контролирующие приблизительно 30% акций авиаперевозчика. НРК сообщила, что планирует потратить на покупку акций «Аэрофлота» $50–100 млн.
Продажа акций менеджерами «Газпрома» в конце мая текущего года, наоборот, насторожила инвесторов. Андрей Круглов, Кирилл Селезнев и Александр Ананенков были слишком значимыми фигурами в газовой корпорации, чтобы рынок оставил их действия незамеченными (акции «Газпрома» подешевели в этот день на 1,7%). Тем более, инвесторы еще не забыли «распродажу», устроенную менеджерами Сбербанка, после чего котировки банка значительно потеряли в цене.
Вход слоном. Россия буквально «пухнет» от непрекращающегося потока нефтедолларов. При этом, согласно действующему законодательству, средства государственных фондов не могут быть инвестированы в российские активы. А сейчас были бы как нельзя кстати.
«Более эффективным способом освоения средств госфондов по сравнению с их вложением в зарубежные активы стало бы возвращение в государственную собственность части акций некогда приватизированных предприятий, – отмечается в обращении УК «Арсагера». – Со временем, учитывая фундаментально сильную экономику российского бизнеса, эти активы можно будет вновь приватизировать с выгодой для государства».
18 сентября Владимир Путин заявил, что Резервный фонд и Фонд национального благосостояния для поддержания финансового рынка использованы не будут. В то же время было принято решение выделить 500 млрд рублей бюджетных средств «на поддержку рынка ценных бумаг». Однако механизм использования этих ресурсов остается неясным.
Государство уже показало себя активным игроком в финансовой сфере. После национализации значительной доли нефтяного сектора оно активно стало распространять свое влияние и на менее крупные сектора.
В автомобильной промышленности госкорпорации при помощи «Тройки Диалог» провели зачистку акционерной структуры и подготовили компании к приходу стратегических инвесторов. Одним из последних ходов в этой игре стало предложение о создании государственной экспортной зерновой компании, которая автоматически «перекроет кислород» коммерческим экспортерам, в том числе торгующимся на бирже («Разгуляй»). А «Ростехнологии», вероятно, возьмут под свой контроль альянс «ЭйрЮнион», не справившийся с обслуживанием потока пассажиров и своими долгами. В результате вместе с «Аэрофлотом» в руках у государства окажутся основные авиационные активы страны.
США даже в отсутствие подобной долгосрочной политики летом ограничили «короткую» торговлю акциями крупнейших финансовых институтов, в том числе федеральных ипотечных агентств. За счет экстраординарных мер удалось притормозить феноменальное падение их котировок и продемонстрировать инвесторам готовность идти до последнего, защищая святая святых американского гражданина – его недвижимость, купленную в кредит. Вслед за этим последовали национализации Fannie Mae и Freddie Mac, а также страхового гиганта AIG.
Публичный дебют. В отличие от вышерассмотренных мер, расширение уставного капитала не оказывает непосредственного влияния на котировки, особенно, если существующие акционеры выкупают всю эмиссию в рамках преимущественного права. Однако готовность владельцев увеличивать вложения в бизнес дает уверенность и другим инвесторам, снижая вероятность распродажи акций компании. Новый собственник торговой сети «Дикси» (холдинг «Меркурий») поставил перед компанией достаточно амбициозные планы, для реализации которых провел на недавнем собрании акционеров решение о проведении дополнительной эмиссии. О готовности увеличить капитал заявили и акционеры сети «Копейка». Завершают процедуру регистрации дополнительной эмиссии в девелоперской компании РТМ, потерявшей с момента своего первичного размещения более 30%.
Если существующие акционеры не предполагают выкупать весь объем запланированной эмиссии акций, часть бумаг может быть предложена сторонним инвесторам. Важно, что, как и в случае с обратным выкупом, у инвесторов появляется ориентир, к которому склонны подтягиваться текущие котировки.
По словам аналитика фондового центра «Линвест» Рушана Зарипова, проблема российских компаний состоит в том, что они пытаются получить максимальную цену, не заботясь о дальнейшей динамике котировок. Обычно на российском рынке стоимость акций компании, готовящей IPO, растет, однако после размещения она, как правило, снижается. Кроме того, как отмечает аналитик, российские эмитенты чаще всего проводят IPO до начала активной торговли их акциями на бирже, в результате чего заявленная на первичном размещении цена впоследствии не подтверждается рынком, что и становится причиной снижения капитализации компании. Наглядный пример этого фактора – «народное» IPO ВТБ, после которого акции компании в основном падали.
Сейчас вторичная эмиссия в пользу государства может быть уместна в «Газпроме», «Роснефти», Сбербанке и ВТБ. Выигрывают все. Компания получает деньги на погашение долгов или развитие бизнеса (долг одного только «Газпрома» по данным отчетности по МСФО на начало 2008 года превышает 2,5 трлн рублей). Государство увеличивает долю в стратегических активах. А частные инвесторы могут рассчитывать на рост цен на вторичном рынке. Как из-за психологического фактора, так и потому, что фундаментальная стоимость компании в результате денежных вливаний вырастет.
Наличный гамбит. Выплата акционерам больших дивидендов также поможет смягчить их горечь от падения котировок и отчасти поспособствовать росту последних накануне закрытия реестра акционеров. Тем самым эмитент демонстрирует и заботу об акционерах, и отличное финансовое положение. Совет директоров «Северстали» рекомендовал по итогам второго квартала выплатить дивиденды в размере 18,35 рублей на акцию, что в годовом исчислении составит около 18%. Всего по итогам двух кварталов сталелитейщики направят на выплаты акционерам рекордные 70% прибыли, тогда как ранее этот показатель не превышал 40%. «Капитализация компании значительно пострадала после общего падения финансовых рынков. В этой ситуации высокие дивиденды могут оказаться одним из тех рычагов, которые, вероятно, помогут восстановить в кратчайшие сроки былую популярность акций компании среди инвесторов», – считает аналитик ИК «Велес Капитал» Станислав Фоменко.
Недостаток данной меры – ее дороговизна для компании. Кроме того, деньги, направляемые на «поддержку» инвесторов, отвлекаются от других задач, что может аукнуться в будущем. «Чистая прибыль, которая могла быть потрачена на покупку новых активов, идет в форме «КЭШа» непосредственно «в карман» акционеров, и для осуществления инвестиций эмитенту приходится выходить на долговой рынок. А эти деньги по умолчанию более дорогие, чем собственные средства компании, – полагает ведущий аналитик отдела корпоративного анализа банка «Петрокоммерц« Алексей Бизин. – В конечном итоге, замедление инвестиционной активности может привести к недополучению прибыли в будущих периодах, неспособностью компании успевать за конкурентами, которые инвестпрограмму не замораживали».
Прибавочная стоимость. Расширение бизнеса за счет смежных секторов и усиление вертикальной интеграции создает возможности для синергии и, следовательно, роста эффективности бизнеса в целом. Например, группа «Черкизово» до недавнего времени была крупным производителем мяса птицы, свинины и мясопереработчиком, но с приобретением земельных угодий в Тамбовской области компания гарантировала себе долгосрочное обеспечение зерном по более низким ценам и снизила зависимость от конъюнктуры на конкретном рынке.
Победа «Мечела» на аукционе на право разработки Эльгинского угольного месторождения дало компании шанс обогнать по капитализации даже признанных лидеров сектора. Предполагаемое первичное размещение горнодобывающей «дочки» «Мечела» должно было довести совокупную капитализацию активов Игоря Зюзина до $40 млрд., тогда как, например, капитализация «Северстали» была к началу лета в 1,5 раза ниже. Инвесторам нравились такие амбиции, и они охотно двигали котировки вверх.
Поглощения могут изменить существовавшую оценку эмитента по основным мультипликаторам. Приобретая более рентабельный актив, покупатель может заметно улучшить и свою финансовую эффективность, что позволит инвестиционным аналитикам увеличить оценки справедливой стоимости.
Аналогичным образом получение компанией крупного заказа (а в текущей конъюнктуре лучше, чтобы этот заказ был государственным) делает необходимым пересмотр прогнозных показателей ее финансовых потоков и улучшит инвестиционные рекомендации. Российский производитель электроники «Ситроникс» почти год ждал решения правительства о выделении финансирования строительства завода по производству микросхем в Зеленограде. В минувшем августе предприятие, наконец, включили в перечень проектов, финансируемых из Инвестиционного фонда. Доля «Ситроникс» в совместном предприятии составит всего 11%, однако, учитывая, что государство обеспечит и заказы на выпускаемую продукцию, это достаточно привлекательная сделка.
Сбрасывание балласта. Кризисный период – это, возможно, удачное время для реструктуризации. Выделение непрофильных активов, скорее всего, будет свидетельствовать о желании менеджмента повысить эффективность основного бизнеса, а, значит, как только негативный фон пройдет, котировки могут рассчитывать на возобновление роста. «Происходит повышение управляемости компанией, так как зачастую непрофильные активы полностью оправдывают свое название. Усилий для их администрирования прикладывается много, а совокупный конечный эффект может быть небольшим, – размышляет Алексей Бизин. – С другой стороны, к возможным рискам я бы отнес снижение маржинальности, если выводятся высокорентабельные активы. В таком случае будет негативная переоценка по мультипликаторам».
В качестве удачных примеров такого разделения бизнеса аналитики приводят «развод» РБК и «Армада», «Норильского никеля» и «Полюс Золота», результатом которого стало появление на рынке новых крупных и самостоятельных эмитентов.
Частью плана реструктуризации может быть смена менеджмента. Это достаточно резкая мера, однако в ряде случаев без нее не обойтись. Таким образом, по мнению Леонида Соловьева, основной акционер показывает, что он борется за компанию, за ее эффективность, за интересы всех акционеров.
В российской практике ротация управленцев в результате падения капитализации компании – еще не слишком распространенное явление. Хотя можно отметить, например, АФК «Система», которая в борьбе за рост капитализации не редко прибегает к замене менеджмента как в головной компании, так и в дочерних. В июне текущего года был обновлен менеджмент медиа-холдинга «СТС Медиа», развитие которого замедлялось из-за роста конкуренции.
Доверительный тур. Внеплановая презентация для инвесторов позволит укрепить ожидания инвесторов относительно компании. Речь может идти о выполнении ранее взятых на себя обязательств, промежуточных результатах работы, подтверждении планов развития, обсуждении существующих угроз и стратегий поведения компании. В зависимости от наличия информационных поводов презентация для аналитиков и инвесторов может быть проведена в самом лаконичном виде с помощью телефонной или интернет-конференции.
Если руководству эмитента есть что рассказать инвесторам, можно провести так называемое non-deal road-show, то есть встречи с инвесторами без намерений привлечь от них деньги. Такое мероприятие позволяет повысить доверительность отношений с инвесторами. «Компания тем самым демонстрирует открытость и готовность ответственно подтвердить, что происходящие катаклизмы не затронули ее бизнеса, – утверждает Леонид Соловьев, – Даже в спокойные времена мы рекомендуем проводить такие мероприятия дважды в год, а в кризисный период возникает необходимость реагировать еще и на конкретные новости, слухи и предположения, обсуждаемые в информационном поле».
Товар лицом. Расширение круга инвесторов за счет выхода на новые торговые площадки может открыть для эмитента путь к росту капитализации. «Например, в Германии это можно сделать за счет изменения стандарта листинга на бирже, перейдя от открытого стандарта, который требует минимума регистрационных действий, но ограничивает число потенциальных инвесторов, к более жесткому стандарту, требующему полноценной регистрации эмитента на бирже, но и открывающему доступ к бумагам компании большему числу инвесторов», – рассказывает Леонид Соловьев.
Банк «Возрождение» обсуждает возможность увеличения доли АДР в обращении с 2,5% до 10%. Решение связано с тем, что среди его акционеров в этом году увеличилась доля американских инвесторов, заинтересованных в расширении ликвидности бумаг банка на зарубежных рынках.
Мера в кризисный период требует от эмитента очень трезвого расчета. Если бизнес недостаточно прозрачен, волатильность рынка акций компании может увеличиться, а котировки упасть. Такое, например, происходит при выходе на ММВБ акций, ранее торговавшихся только на РТС. «В апреле 2008 года «Нижнекамскнефтехим», акции которого до этого несколько лет торговались в РТС, вывел их на ММВБ. В результате полугодовой восходящий тренд был «пробит», и уже к лету бумаги торговались почти на 30% ниже уровня, когда они выводились на ММВБ, хотя эмитент в течение длительного периода времени демонстрирует впечатляющий рост финансовых показателей», – вспоминает Рушан Зарипов.
В таких случаях некрупные акционеры, получившие акции еще в рамках приватизации и не имевшие возможности их продать в РТС из-за высоких комиссий, начинают от них избавляться. Кризисные явления только подталкивают этот процесс. «Когда рынок находится в фазе роста, то больше всего внимания привлекают ликвидные инструменты. Когда «штормит», они первыми от этого страдают», – заключает Алексей Бизин.
Поэтому данная мера, имея очевидные позитивные последствия для капитализации, замыкает наш рейтинг.
Безусловно, «медвежий» тренд на российском фондовом рынке не будет вечным, однако позволит эмитентам и инвесторам пройти проверку на прочность «связей». Использование хотя бы отдельных мер для защиты вложений частных и портфельных инвесторов создает хорошие предпосылки для ускоренного восстановления капитализации эмитента в недалеком будущем.
Уточнение:
В «Выбери!by» № 32 допущена ошибка. В действительности у предпринимателя Василия Анисимова две дочери – Ангелина и Анна. Редакция приносит извинения.
9 шагов в защиту капитализацииПозитивАнтикризисные мерыНегативУстанавливается ценовой ориентир для рынка на уровне оферты компании Снижается ликвидность рынка за счет ухода части инвесторов1. Выкуп акций компаниейПремия к рынку может оказаться непривлекательной для инвесторов (например, из-за слишком большого падения котировок не покрывать их убытки)Котировки получают поддержку.Растет лояльность инвесторов к компании2. Скупка акций менеджерами-акционерамиСкупка может быть интерпретирована как враждебные действия с целью вытеснения миноритариевКотировки получают сильную поддержку 3. Выкуп акций государственными фондами или госкорпорациямиСкупка может быть интерпретирована как враждебные действия с целью передела собственностиУстанавливается ценовой ориентир для рынка на уровне размещения.Растет лояльность инвесторов к компании4. Увеличение капитала компании и размещение акцийВ случае неудачного размещения котировки компании окажутся еще менее привлекательными для инвесторовСпособствует формированию доверительных отношений с долгосрочными инвесторами. Формирует спрос на акции накануне закрытия реестра акционеров5. Выплата крупных дивидендовКрупные дивиденды могут быть интерпретированы как неумение менеджмента эффективно распорядиться средствамиУлучшает прогнозы финансовых показателей. Возникает недооцененность по основным мультипликаторам6. Сделки слияния-поглощения / получение крупного заказаРост издержек на интеграцию активов, финансовые проблемы покупателя (или покупки) Проблемы с реализацией заказа в будущем могут привести к «переоценке» по основным мультипликаторам и обвалу котировок
Улучшает краткосрочные прогнозы финансовых показателей за счет притока средств от продажиДемонстрирует общность интересов мажоритарных и миноритарных акционеров7. Реструктуризация компании и выделение непрофильных активов / Смена менеджментаВыделение высокорентабельных активов может ухудшить показатели компании Отсутствие программы действий у нового менеджмента или недостаточная известность рынку новой команды нивелируют эффект от ротацииСпособствует формированию доверительных отношений с инвесторами. Останавливает сброс акций8. Внеплановые презентации для инвесторов (non-deal road-show)В отсутствие достаточных информационных поводов проведение презентации может быть интерпретировано как использование «спасительной соломинки».Сохранение слишком амбициозных планов в кризисный период может вызвать у инвесторов опасения за финансовое «здоровье» компании.Повышает доверие инвесторов.9. Расширение круга инвесторов за счет выхода на новые торговые площадкиВ случае, если бизнес компании недостаточно прозрачен для инвесторов, волатильность рынка акций компании может увеличиться