«Viberi» Кризис нон-стоп

«Viberi» Кризис нон-стоп
«Viberi» Кризис нон-стопПоследние события в Европе снова вернули тему кризиса на первый план – собственно, сам кризис никуда и не уходил, но оптимистичные официальные заявления вкупе с некоторым позитивом вВ экономических показателях многих подвигли трубить победу над В«Великой рецессиейВ». Впрочем, это ерунда. В«Ф.В» уже писал, что фундаментальной причиной кризиса послужило многолетнее гиперпотребление в развитых странах, которое превышало реальные доходы домохозяйств и корпораций и обеспечивалось дешевым кредитом (№ 28 за 2008 год). ВВ какой-то момент бремя долга стало для заемщиков непосильным, неплатежи приняли массовый характер, аВ обеспеченные ипотекой бумаги оказались не слишком ценными. Все это породило кризис финансовой системы, быстро перекинувшийся на реальный сектор – ведь сжатие кредита означало резкое снижение частного спроса. Крупнейшие центробанки стали усиленно печатать деньги ради спасения банковской системы, а власти приняли программы стимулирования, стабилизировавшие спрос. Почему же теперь тряхнуло Европу?Испытание ипотекойА ничего нового тут нет – просто в ЕС роль сабпраймеров, массовые неплатежи которых по кредитам дали толчок коллапсу финансовой системы США в 2008 году, исполняли более слабые страны юга, чьи резиденты в последнее десятилетие бросились в омут заимствований. Союз не возражал – ведь В«кутеж взаймыВ» позволял чиновникам гордо сообщать о выравнивании уровня жизни в разных частях континента. В реальности власти ЕС проводили денежную и экономическую политику в интересах основных членов – Германии и Франции, что усугубило проблемы. В 2000–2002 годах бушевала рецессия, с которой ЕЦБ (и прочие центробанки) боролся снижением базовых процентных ставок почти до нуля. И если Германии это помогло, то в Южной Европе последствия были тяжелыми: сверхдешевый кредит на фоне манящего климата и немалого числа небедных людей на континенте породил вал спроса на жилье в курортных районах, надув безумный ипотечный пузырь. О его масштабах можно судить по тому, что в одной Испании в прошлое десятилетие строилась половина жилья ЕС, а новостроек в этой же стране на пике безумия (вВ 2005–2006 годах) было больше объема нового строительства Германии, Франции и Великобритании, вместе взятых. Доля строительного сектора Испании в ВВП достигала 15% – для сравнения отметим, что на вершине российского бума (вВ 2007–2008 годах) этот показатель не превышал 6%.В 2007–2008 годах пузырь лопнул, породив вал сокращений персонала. В той же Испании массовые увольнения в строительстве и смежных с ним секторах вызвали всплеск безработицы, уровень которой к весне этого года превысил 20% рабочей силы. Кстати, в США на пике Великой депрессии (вВ 1933 году) этот показатель равнялся 25%. Домохозяйства южноевропейских стран набрали еще и потребительских кредитов, корпорации не отставали, банки охотно выдавали деньги, а теперь их балансы переполнены В«плохими активамиВ». Наконец, и правительства тратили больше, чем следовало, дабы поддерживать социальный мир иВ видимость всеобщего изобилия – в реальности они лишь увеличили госдолг и породили настроения тотального иждивенчества у народонаселения. Рано или поздно подобная диспозиция не могла не привести кВ взрыву – вот он и случился теперь: по сути, Европа повторила картину США 2008 года. Правда, за это время случился спад интереса к инвестбанкингу – он уберег европейские банки от угрозы В«внезапной смертиВ», вплотную вставшей перед их штатовскими коллегами полтора года назад. С другой стороны, в ЕС принято перекрестное владение резидентов разных стран облигациями друг друга, поэтому кризис в любой стране порождает волны нестабильности по всему союзу.Неудивительно, что лечить нынешний кризис власти ЕС стали так же, как американцы тогда: создан стабилизационный фонд в 750В млрд евро, состоящий в основном из государственных гарантий, аВ не живых денег; особо страдающим субъектам вроде Греции подкинули кредитов; власти заявили об урезании бюджетных трат ради сокращения дефицита казны; возобновлены соглашения о долларовых свопах с ФРС США для снабжения банковской системы экстренной ликвидностью. Наконец, ЕЦБ начал скупку на рынке казначейских и даже частных облигаций, дабы понизить их доходность. Обвал евро, случившийся на фоне всех этих событий, логичен, но ситуация уже более-менее стабилизировалась. Хотя какое-то время на европейскую валюту еще будут давить спекуляции и диверсификации резервов: держатели последних обнаружили, что единая европейская валюта не так крепка, как им казалось, так что имеет смысл ее активы в своих портфелях подсократить – этим они и занимаются в последние недели и месяцы. Но затем, как и в случае с США в 2009 году, публика ураВ­зумеет, что самого страшного удалось избежать – после чего панические настроения потихоньку уйдут сВ рынков. Победа близка? Как бы не так.Предвестники буриПрежде всего, 750 млрд евро мало при всей внушительности суммы. Согласно обзору Bank of America, только вВ ближайшие четыре года и лишь Италия, Испания, Греция, Португалия и Ирландия должны привлечь на рынке без малого $2 трлн свежего государственного долга – взамен погашаемого старого и на покрытие бюджетных дефицитов этих лет [1] . Причем выделяется Италия, на которую приходится больше половины этой суммы, а всего ее госдолг достигает 1,7 трлн евро. Но, допустим, рынок облигаций восстановится и все смогут занимать на нем: но кто же будет покупать эти бумаги в таком количестве? Только в текущем финансовом году США хотят занять около $2 трлн, ЕС вЂ“ 1,5 трлн евро (то есть примерно столько же), японцы с британцами тоже лихо кредитуются, да и китайцы в последнее время закусили удила. Ладно, на один год покупателей такой прорвы облигаций найти можно, а потом? Долговая нагрузка государств растет быстро: суверенные обязательства Японии достигли 220% ВВП (но там хотя бы низкий процент по облигациям), греки должны 110%, американцы добрались до 90%, в районе 60–90% ВВП расположилось большинство европейских грандов. Если поддерживать такой темп наращивания долга, то можно и до дефолта доиграться. А как не поддерживать, если снятие программ стимулирования немедленно порождает падение вВ том секторе, где они действовали?Невозможно эмиссией вылечить фундаментальные дисбалансы спроса и предложения – за десятилетия гиперпотребления созданы огромные производственные мощности, спрос на продукцию обеспечивался лишь масштабной раздачей займов. Теперь это невозможно – иВ существующие-то долги не удается толком обслужить. Кредит валится быстВ­ро – тому порукой не только прямая статистика по нему, но и рекордный темп обвала широкой денежной массы (агрегат М3) и ее отношения к денежной базе (мультипликатор) [2] [3]. Избежать сдутия пузыря вВ дефляционной спирали нельзя – можно лишь оттянуть момент расплаты. Первый способ В«оттяжкиВ» – эмиссия и дефициты – уже на сходе. ВВ резерве остается только один – прямая монетизация долга, то есть скупка центробанками облигаций напрямую у казначейств, их выпускающих. Дело вВ том, что выкуп этих бумаг на рынке породил инфляцию издержек: выдержав выручку в кубышке, продавцы резонно решили, что надо бы этим деньгам поработать, и запустили их на финансовые рынки, вызвав резкий рост цен на сырье. ВВ США субиндекс сырьевых цен даже за вычетом сырой нефти и продовольствия показал вВ апреле рекордную за 36 лет годовую прибавку в 49,5%, пики безумного роста 2008 года остались далеко позади [4]. Но частный спрос при этом слаб, и производители не могут переложить на потребителя растущие издержки, взамен им приходится урезать прочие траты, в том числе вспомогательные расходы: от покупок скрепок до аренды лучших офисов – в свою очередь, это еще сильнее подрывает совокупный спрос. А главное, фирмы не нанимают персонал. Поэтому, хоть производственные показатели выглядят хорошо на волне стимулированного спроса, занятость не растет: в США число получателей пособий по безработице после зимнего отката снова увеличивается [5]. Это плохо видно вВ заглавных строках официальных отчетов, ибо коренится в расширенных иВ экстренных программах, уВ которых бенефициаров уже больше, чем у регулярных программ.Выходит, о продолжении и усилении кризиса нет вопроса В«будет ли?В», а только В«когда?В» Если правительства просто свернут планы стимулирования ради латания дыр в казне (к чему склоняется Европа), то экономика снова завернет вниз, сформировав классическую дефляционную спираль: спрос падает, в ответ снижаются цены, производство, зарплаты и занятость – это урезает спрос еще сильнее – и так далее на новом витке сжатия. Если же вВ ход будет пущен В«последний довод плутократииВ» в лице центробанков, напрямую финансирующих дефициты, то мы сначала увидим еще один всплеск цен на рынке сырья и акций, а также взлет доходностей гособлигаций и ставок ипотеки. В последнем случае властям придется срочно сжимать ликвидность и сокращать правительственные расходы, после чего мы опять-таки окажемся в дефляционном сценарии, только с задержкой на срок игрищ центробанков. Далее мировая экономика будет падать несколько лет – быстро ли, медленно ли, но до тех пор, пока все дисбалансы не исчезнут, а затем не будет заплачена тяжелая дань В«спирали сжатияВ». Последняя обычно не останавливается у В«точки равновесияВ», а основательно ее В«перелетаетВ» в ходе общего падения. Все это означает сокращение мирового ВВП в полтора-два раза с пиковых значений 2007–2008 годов. Одновременно развалится на полусепаратные зоны нынешняя мировая финансово-экономическая система – намеки на такое будущее очевидны уже сейчас, когда ситуация еще не очень остра.Прочие угрозыВ самом деле, первый же кризис в ЕС нанес мощный удар по его единству. Немцы ясно дают понять, что хотят послать всех этих греков подальше. И на уровне официоза (особо активны делегаты Германии в ЕЦБ – Аксель Вебер и Юрген Штарк), и устами прочих авторитетов (бывший в 1980–1991 годах главой Бундесбанка Карл Отто Пель, прозванный В«Мистер ДойчемаркаВ», обвинил ЕЦБ в подрыве евро). В том же русле и демонстративное решение Берлина ввести односторонний запрет на непокрытые короткие позиции по акциям крупнейших финансовых компаний страны и свопы кредитного дефолта по госВ­облигациям. Процесс объективен – избиратели Германии уже в бешенстве: популярность правящей коалиции валится вертикально, чего никто долго терпеть не станет. В свою очередь, прочие страны обижены на В«немецкий эгоизмВ» – французский президент Николя Саркози даже пригрозил выйти из еврозоны, если Германия не перестанет В«бунтоватьВ». Британия попросту проигнорировала европейский стабилизационный фонд, и теперь чиновники ЕС грозят припомнить это Лондону в случае кризиса: тогда, мол, В«да поможет вам БогВ». И американцы не в восторге – их Сенат проголосовал за то, чтобы МВФ (чьим крупнейшим пайщиком являются США) спасал чужие экономики не безусловно, аВ проверив, способны ли они вернуть деньги, особенно если их долг выше 100% ВВП. Министры финансов еврозоны заставили хеджевые, паевые и прочие фонды регистрироваться и раскрывать свои показатели подобно прочим участникам рынка, оставив за собой и право проверять их деятельность. Европарламент еще и ограничил возможности работы иностранных хедж-фондов в Европе – особенно американских и офшорных. США и Великобритания, где базируется подавляющее большинство фондов, вВ гневе и грозят ответными мерами: при обострении кризисов такие случаи будут обычными, а про клятвы о В«свободе торговли, капиталов и рабочей силыВ» быстро забудут.А еще есть объект, на который все эти спорщики с удовольствием набросятся скопом, – Китай. Юань дешев – его курс к доллару и евро в два–четыре раза (по разным оценкам) ниже паритета покупательной способности, обеспечивая фирмам КНР мощное экспортное преимущество. Развитые страны до сих пор не ввели запретительных пошлин, потому что современный мир создан глобальными корпорациями, которым такое положение дел выгодно. Именно они получают львиную долю прибыли от продаж копеечных китайских поделок. Национальный бизнес ЕС и США недоволен, но его не слушают, ведь государства настроены благожелательно: чем дешевле товары, тем более высокий уровень жизни у людей при том же самом размере пособий по бедности/безработице. Те же, кто потерял работу из-за неконкурентоспособности местного бизнеса, легко находили ее в иных выгодных секторах. Но все изменилось, иВ бизнес развитых стран требует вернуть честную конкуренцию во всех сферах. Власти не спешат с резкими мерами, ибо лишь Китай может еще какое-то время поддерживать бюджетные программы стимулирования: почти весь рост мирового производства последних шести-девяти месяцев вызван именно китайским эмиссионным спросом (денежная масса М1, характеризующая работу В«печатного станкаВ», на рубеже 2009–2010 годов росла рекордным темпом). Так что давить на Пекин боязно. Но это вопрос времени: когда сценарий дефляционного сжатия будет запущен, оснований для сдержанности не останется и все развитые страны введут высокие тарифы на китайские товары.В процессе сжатия товарные рынки, процентные ставки и акции будут падать; валютные курсы могут двигаться в разные стороны, хотя главные факторы понятны. С одной стороны, доллар нынче является основной резервной валютой, поэтому его будут продавать, диверсифицируя (иВ сокращая) резервы: фрагментация мировой финансовой системы требует адекватной резервной политики: если нет единой системы, то нет и глобальной валюты. Цена вопроса – триллионы долларов избыточных резервов, что неизбежно уронит американскую валюту. Но против кого? Товарные валюты (австралийский и канадский доллары) окажутся под большим давлением из-за обесценения сырья на рынках, а евро надо суметь пережить раздрай в ЕС вЂ“ если переживет, то может преуспеть. Как и иена со швейцарским франком, если не случится чего-то экстраординарного. Кто-то вспомнит и оВ золоте. А о чем точно не стоит вспоминать, так это о рубле: участь России обещает быть весьма незавидной… * Автор – главный экономист ИК В«Ай Ти ИнвестВ». Еще до того, как кризис накрыл отечественную экономику, Сергей Егишянц со страниц В«Ф.В» популярно объяснил его причины и развеял иллюзии о России – тихой гавани.В [1] Потребности в заемном финансировании стран PIIGS, $ млрдВ 2010201120122013всегоГреция37,5445,6639,1330,35152,67Португалия31,4126,8316,4013,1187,75Испания179,20163,56118,5984,87546,22Италия338,34278,82257,82190,461065,23Ирландия27,2220,8717,9613,9880,03Всего613,71535,74449,90332,761931,90Источник: Bank of America.В В В В