«Viberi» Фантомная экономика на планете Земля
«Viberi» Фантомная экономика на планете ЗемляРазмер деривативной экономики не просто огромен, а чудовищен. Представьте себе экономическую силу, почти в 25 раз превышающую потенциал экономики США и более чем в восемь — экономику мира в целом. Так, согласно последнему отчету Банка международных расчетов (Bank of International Settlements, BIS), объединенная стоимость (combined value) всех деривативов на конец первого квартала 2004 года составила сумму $272 трлн. Американский ВВП в 2003 году составлял $11 трлн, а мировой — порядка $33 трлн.
Некоторые эксперты склонны полагать, что такие размеры фантомной экономики способны привести к хаосу мировую финансовую систему. Видимо, не зря Уоррен Баффет — наиболее известный инвестор современности и обладатель второго после Билла Гейтса состояния в мире — назвал инструменты, которыми оперирует фантомная экономика, «оружием массового поражения финансов».
Чем же опасны деривативы? Именно деривативы были главной причиной почти всех экономических катаклизмов начиная с 1987 года. В частности, именно они главным образом привели к «черному понедельнику» 19 октября 1987 года, когда индекс Dow Jones рухнул на 22%. Они во многом спровоцировали азиатский кризис 1997 года. Они вызвали крушение крупнейшего хедж-фонда Long-Term Capital Management (LTCM), поставившего под угрозу дестабилизации финансовую систему Запада, привели к разорению старейшего Barings Bank, банкротству округа Orange, коллапсу Enron, краху экономики Аргентины.
Причиной этих катаклизмов стали, конечно, не деривативы сами по себе, а их величина и спекулятивный размах, основанный на возможности использовать «плечо» или заемные средства, во много раз превышающие собственный капитал игроков. Одно дело, когда речь идет об отдельных транзакциях с использованием деривативов. Другое — когда на кону величина стоимости всего объема открытых деривативных контрактов как в пределах одной отдельной организации, так и финансовой системы в целом.
Куда уходят риски? Как и в большинстве профессиональных игр, где применяется механизм ставок или пари, деривативы имеют по сумме нулевой исход. То есть здесь всегда будет выигравший и проигравший. Причем каждая из сторон готова платить и принимать риск в равной степени. Просто при этом игроки считают, что они в состоянии переиграть друг друга. Делающие ставки выставляют на кон деньги, а держатели казино, банка или брокерской конторы рассчитывают пути уменьшения или переложения на плечи другого связанных со сделанными ставками рисков. Один из мифов о деривативах заключается в том, что они якобы уменьшают риск. На самом же деле они только переводят риск с одного лица на другое, желающее этот риск принять.
Алхимия деривативов строится на основе сложных математических моделей. С их помощью пытаются предсказать, как рынки и производные от них поведут себя при определенных условиях. В этих моделях для предсказания будущего используется прошлый опыт. Но модели не в состоянии предсказать непредсказуемое. Для LTCM таким событием, например, стал российский дефолт 1998 года. Других кризисов также мало кто ждал.
Таким образом, неправильный прогноз хода событий главными игроками рынка деривативов способен привести к мировому финансовому кризису. Почему? Ответов на этот вопрос несколько.
1. Несоответствие величины фантомной экономики ее базису — экономике реальной. В последние 17 лет фантомная экономика показывала беспрецедентный рост. Так, в 1986 году, за год до «черного понедельника», условная стоимость мирового рынка деривативов лишь немного превышала $1 трлн. Более того, с 2000 года — начала самого крупного крушения западных фондовых рынков со времен Великой депрессии 30-х годов — стоимость фантомной экономики возросла более чем в два с половиной раза. А всего четыре года назад она еще не превышала $100 трлн.
2. Концентрация деривативных контрактов в одних руках. Например, почти треть всех деривативов на сумму более $67,5 трлн сконцентрирована в трех самых крупных финансовых структурах США: J.P. Morgan Chase, Bank of America и Citibank. В США они держат почти 90% рынка. На семь наиболее крупных банков США приходится 96%, а на первые 25 банков — 99% номинальной стоимости рынка деривативов.
3. Слабое регулирование со стороны государства. Более 90% всех сделок рынка деривативов совершается over-the-counter (OTC), то есть за пределами каких-либо бирж с их жесткой и четко обозначенной системой стандартов и контроля. Одной из характерных особенностей сделок на ОТС является достаточно низкая ликвидность. Bank of America на OTC заключает 87% сделок, J.P. Morgan Chase — 93%, а Citibank — 96%. Более того, число сделок, заключаемых на внебиржевом рынке, неукоснительно растет. В 2003 году внебиржевой рынок за счет таких сделок вырос на 19%, а со времени начала крушения рынков в 2000 году — более чем вдвое.
4. Дисбаланс в структуре рынка деривативов. Подавляющее число сделок на этом рынке — свопы. Свопы (swaps, или обмены) — наиболее комплексные, сложные и одновременно рискованные операции, заключаемые между контрагентами исключительно на внебиржевом рынке. В отличие от фьючерсов, с которыми у них много общего, свопы практически не имеют никакого правительственного регулирования. Они представляют собой договоренности-обязательства между двумя или несколькими сторонами в отношении какой-то транзакции. Причем такое соглашение не может быть изменено или аннулировано одной стороной без согласия другой. И что не менее важно, рынок свопов не имеет гаранта сделок в виде биржи, как, скажем, у фьючерсов. Стороны должны обладать четким представлением о кредитоспособности друг друга. Иными словами, свопы, как никакой другой дериватив, подвержены потенциальному дефолту. А доля свопов в портфеле деривативов крупнейших игроков стабильно превышает 60%.
Группа альпинистов. Ведущие американские банки можно образно сравнить со связанной одним канатом группой альпинистов, взбирающихся по отвесному склону. При этом стоит первому из них сделать неверный шаг, как все находящиеся внизу также будут обречены на падение.
Возглавляет эту группу альпинистов J.P. Morgan Chase. Можно смело утверждать: этот финансовый институт превратился в крупнейшего за всю экономическую историю человечества спекулянта. Портфель деривативов этой организации превышает $39 трлн. И согласно отчету Comptroller of the Currency — надзорного органа над деятельностью американских банков, — этот банк имеет риск потенциальных убытков, только по портфелю деривативов почти в девять раз превышающий его собственный капитал. То есть при неблагоприятных обстоятельствах банк может потерять весь капитал. А много ли для этого надо? Всего лишь 12% потерь в портфеле деривативов.
Уместно еще раз вспомнить историю с LTCM, чей инвестиционный портфель в $200 млрд и деривативов стоимостью $1,25 трлн (при собственном капитале в $4,8 млрд) поставил под удар всю мировую экономику. Американское правительство было вынуждено принять чрезвычайные меры для спасения несостоятельного предприятия, заставив по сути консорциум банков и инвестиционных домов собрать $3,5 млрд для его (фонда) выкупа.
У других банков риск в несколько раз меньше, чем у J.P. Morgan, но все-таки весьма велик. Скажем, Citibank обременен $2,64 риска на каждый доллар капитала. У Bank of America это соотношение — $2,16 риска на $1 капитала. В целом же, как отмечается в отчете Comptroller of the Currency, общий кредитный риск собственного капитала первых семи американских банков за период с четвертого квартала прошлого года по конец первого квартала текущего года вырос с 263 до 268%.
Процентные игры. А теперь обратимся к еще одному интригующему моменту. Оказывается, большинство заключенных деривативных контрактов представляет собой контракты на процентные ставки. На конец 2003 года они составили 72% от всех открытых на внебиржевом рынке деривативных контрактов при их совокупной номинальной стоимости $142 трлн. В самой же Америке этот показатель оказался еще выше. Контракты на учетные и процентные ставки за первый квартал 2004 года там составили 86,5% от общего числа открытых на внебиржевом рынке деривативных контрактов при совокупной их стоимости в $66,2 трлн. Что же касается основных банковских структур, то концентрация данных контрактов в них не менее значительна. В J.P. Morgan Chase, например, она составила 89%, в Ваnk of America — 89%, в Citibank — 79%. Во всех остальных наиболее крупных кредитных организациях Соединенных Штатов она колебалась от 85 до 100%.
Пикантность ситуации с такими контрактами состоит в том, что они в своем подавляющем большинстве принесут прибыль, если процентные ставки на протяжении обозримого будущего продолжат находиться на низком уровне. ФРС США так долго держала процентные ставки на предельно низком уровне, что главные мировые финансовые игроки использовали это для создания беспрецендентно больших позиций, которые способны принести выигрыш только если процентные ставки останутся на низком уровне, но обратятся в серьезные потери при их быстром росте.
Газета The Wall Street Journal сформулировала эту проблему так: «Сочетание массивного числа требований к оплате со стороны Fannie и Freddie (Fannie Mae и Freddie Mac — два основных игрока индустрии ипотечного кредитования, обладающих авуарами, превышающими сумму $1,5 трлн и с портфелем деривативов, по некоторым оценкам специалистов, превосходящим эту величину. — «Ф.») и концентрации банков на этом рынке может привести к потенциальному системному стрессу финансового мира». Газета далее предупреждает (ссылаясь на доклад Credit Suisee First Boston), что J.P. Morgan Chase, Citigroup и Bank of America обладают «существенным риском потенциальных убытков по отношению к изменениям в уровне и волатильности процентных ставок» в силу открытых ими (этими банками) позиций на этом рынке капитала.
И здесь вопрос не в том, что учетные ставки должны вот-вот возрасти в пределах ожидаемой специалистами величины и хотя бы достичь уровня элементарной безубыточности (с 1,25 до 2%), то есть стать по меньшей мере равными официальному среднегодовому уровню инфляции, перестав носить отрицательною доходность по депозитам. Подобное развитие событий, очевидно, уже задано. О ближайшем подъеме учетных ставок руководство ФРС не раз телеграфировало рынку. Дело в другом. В мировой экономике складывается ситуация, когда процентные ставки могут возрасти не на 1 пункт, а гораздо больше, поставив тем самым под удар всю пирамиду основных открытых позиций фантомной экономики.
Инфляция грозит ставкам. Причина этого — неудержимо надвигающийся демон инфляции. Обратимся к ряду ее индикаторов. Прежде всего это Commodities Research Bureau (CRB) Index — наиболее верный показатель инфляционных процессов, происходящих в экономике, главный индикатор инфляции. Он представлен корзиной из 17 главных сырьевых товаров (commodities) — золота, палладия, стали, меди, сои, хлопка, пшеницы, молока и т. д. Индекс весьма наглядно отражает одну из главных причин инфляции — рост стоимости основных материалов производства, когда компании, покупающие материалы для своего производства, рано или поздно вынуждены перекладывать бремя роста стоимости этих материалов на плечи потребителей.
CRB-индекс в течение двух последних лет находился в стадии непрерывного подъема, достигнув наибольшего уровня за последнее десятилетие. Кстати, он почти приблизился к уровню конца 70-х — одной из наивысших точек «разгула» инфляции.
Судя по другому индексу — институту управления поставками — ISM (Institute for Supply Management) Index, среди 38 материалов, им измеряемых, 37 выросли в цене: от ацетона — до лесоматериалов, от нейлона — до упаковочных материалов, от бумаги — до нержавеющей стали, проволоки и цинка. А если к этому добавить, что медь за последние месяцы более чем на 40% поднялась в цене, палладий — на 60%, бензин — на 60%, лесоматериалы почти — на 80%, свинина — на 120%, хлопок почти удвоился в цене, а нефть находится у рекордного уровня, то представшая картина предвещает резкий рост инфляционных процессов.
Обратимся еще к одному показателю инфляции — Consumer Price Index (CPI) — индексу потребительских цен: и здесь складывается определенная картина. За первые пять месяцев 2004 года CPI взметнулся в годовом исчислении на 5,1%. Поскольку ФРС все еще держит учетные ставки на уровне 1,25%, краткосрочные процентные ставки сейчас почти на 4 процентных пункта ниже уровня инфляции.
Эта ситуация полностью расходится со сценарием будущего развития событий, написанным главными мировыми игроками в области деривативов. И если они начнут (или уже начали) уменьшать открытые позиции, ориентированные на низкий уровень учетных ставок, этот сдвиг сам по себе двинет цены вниз, а процентные ставки — вверх. И даже если эти игроки станут действовать крайне изощренно, открытые ими позиции настолько велики, что избежать крайне высоких потерь и разрушительных последствий навряд ли удастся. В итоге перегруженная рисковыми ставками пирамида может рухнуть.
Неудивительно, что Уоррен Баффет на последнем собрании акционеров своей компании Berkshire Hathaway, комментируя скандал с Freddie Mac относительно бухгалтерской отчетности по деривативам на сумму $6 млрд, заявил, что многие главные управляющие компании, с которыми он знаком, даже не в состоянии представить всю комплексность и сложность деривативов и ту колоссальную проблему, которую они несут в себе для финансовых рынков.
Деривативы (или производные) — особая область финансовых инструментов, стоимость которых вытекает из базовых активов — акций, облигаций, учетных ставок, курсов обмена валют и цены товаров. Деривативы представляют собой фьючерсы, опционы, опционы на фьючерсы, форварды, свопы, структурированные долговые обязательства и различные их комбинации. Суть дериватива — соглашение о поставке какого-либо актива по определенной цене в будущем.Пример процентного свопаПредположим, что банк A должен будет через три месяца предоставить трехмесячную ссуду своему клиенту, для чего ему придется привлечь денежные средства с рынка. Клиент просит дать кредит на условиях не выше 6% годовых, а потому банк должен привлечь их на условиях не выше 5,5% годовых, чтобы покрыть свои издержки и получить прибыль от операции. Банк покупает контракт FRA «3-6» у банка — дилера по этим контрактам на условиях 5,5% годовых, сумма контракта соответствует размеру кредита, который банк A предоставит своему клиенту. Предположим, что через три месяца банк A привлекает кредит по рыночной ставке, которая поднялась до 6,5%, а он обязан предоставить его своему клиенту по ранее оговоренной ставке 6%, то есть банк несет убыток в 0,5%. Однако в этот момент исполняется купленный им контракт FRA, по которому банк получает прибыль (купил его за 5,5%, а продал за 6,5%). Общий финансовый результат: клиент банка А получил трехмесячную ссуду на желаемых условиях — 6% годовых, банк А получил запланированную прибыль от операции — 0,5% годовых. Банк-дилер понес убыток по данному контракту.
Ведущие игроки рынка деривативов в США*МестоБанкПортфельАктивы, Фьючерсы ОпционыФорварды Свопы Опционы Кредитные Spot деривативов,$ млрд(биржевые)(биржевые)(OTC**)(OTC) (OTC)деривативы Forex $ млрд (OTC) 1J.P. Morgan Chase Bank39 40564910271681380025 88763866232182Bank of America14 78569113304351457965017441681073Citibank13 4446062622101984840623402422584Wachovia Bank25963641955911609626414795HSBC Bank15421001351716680337150306Bank One National1131257241112179814927207Bank of New York59389635258202216116 Всего по 7 лидерам73 696275630362997774646 70811 8471158658 Всего по 601 oрганизации76 524636132453235858247 78512 4751202700* Приведены данные по портфелям деривативов и совокупным активам банков и трастовых компаний, имеющих деривативы на 31 марта 2004 г.
** OTC (over the counter) — внебиржевые деривативы.
Источник: Comptroller of the Currencyl