Влияние директивного кредитования на долгосрочный экономический рост

Влияние директивного кредитования на долгосрочный экономический рост
Влияние директивного кредитования на долгосрочный экономический ростВ международной практике было много случаев вмешательства государства в функционирование финансового рынка. Такие меры могут быть обусловлены, например, желанием нейтрализовать воздействие неблагоприятных шоков в краткосрочном периоде. Еще одной распространенной мотивацией может быть стремление государства задать тот или иной тренд развитию всей национальной экономики через создание соответствующих условий в финансовом секторе. Теоретическим обоснованием такого вмешательства, как правило, являются более ощутимые провалы рынка в торговле финансовыми продуктами и услугами по сравнению с традиционными товарами и услугами.Цели и методы государственного вмешательства в функционирование кредитно-финансовой системы достаточно разнородны, и, соответственно, разнится их воздействие на экономическую динамику. Поданным критериям (цели и используемые инструменты) формы государственного вмешательства в функционирование финансовых рынков часто подразделяют на директивное кредитование, финансовую репрессию и политику в сфере конкуренции. В таком контексте директивное кредитование определяется как вмешательство государства в деятельность банков, связанное с распределением ресурсов среди заемщиков.Наиболее частым обоснованием механизма директивного кредитования является посылка о том, что заемщик при получении ресурсов руководствуется исключительно ожидаемым для себя уровнем рентабельности от реализации кредитуемого проекта. Вместе с тем реализация инвестиционного проекта может предполагать также положительные внешние эффекты, которые не принимаются в расчет ни банком, ни заемщиком при совершении кредитной сделки.В результате с точки зрения всей национальной экономики профинансированный инвестиционный проект может обеспечивать не самую высокую отдачу, хотя он будет наиболее высокодоходным с позиции отдельного заемщика.Иногда директивное кредитование рассматривают не как самостоятельную форму, а как элемент политики финансовой репрессии, если последний определен в широком контексте как набор мер политики, включающей в себя ограничение максимального уровня процентных ставок, высокие резервные требования, а также дискриминационное налогообложение финансовых посредников и вкладчиков.Теории, изучающие роль финансового посредничества в содействии экономическому развитию, могут по-разному трактовать воздействие механизмов финансовой репрессии и директивного кредитования на инвестиции и экономический рост. Такие эффекты не всегда рассматриваются как неблагоприятные, несмотря на то, что дробят финансовый рынок на отдельные сегменты с различными процентными ставками. Например, эмпирический анализ экономик Индии и Южной Кореи свидетельствует о том, что директивное кредитование может способствовать экономическому росту в кратко- и среднесрочном периодах, хотя в долгосрочном периоде наблюдается обратный эффект.В качестве основной причины формирования системы директивного кредитования в Беларуси, вероятно, можно рассматривать желание максимизировать возможные положительные внешние эффекты от инвестиций в традиционные отрасли национальной экономики. Подобные ожидания вплоть до сегодняшнего дня объясняются высоким физическим и моральным износом основного капитала. Эта особенность национальной экономики обусловливает высокую норму амортизации и задает тренд на снижение капиталоемкости в белорусской экономике. Снижение же капиталоемкости при неизменной производительности капитала будет приводить к существенно для поддержки инвестиционной активности промышленных и сельскохозяйственных предприятий, на которые приходилась значительная доля в формировании валовой добавленной стоимости.Данный подход предполагал, что директивные кредиты для финансирования инвестиционных проектов крупных предприятий будут способствовать росту их производительности, что благоприятно скажется на перспективах долгосрочного роста всей национальной экономики. Другими словами, такой подход можно рассматривать как ориентированный на сторону предложения экономики. Механизм же его реализации де-факто можно интерпретировать как создание системы мягких бюджетных ограничений для бенефициаров директивных кредитов.Основной проблемой при таком механизме реализации системы директивного кредитования становятся потенциальные потери в эффективности на макроуровне. Это может произойти вследствие финансирования низкоэффективных проектов (в том числе и с точки зрения отдачи на макроуровне), поскольку есть основания предполагать, что часть директивных кредитов может быть предоставлена исходя из мотивов, отличных от максимизации производительности и положительных внешних эффектов на макроуровне.Например, мотивом для предоставления директивных кредитов заемщику может являться не столько его потенциальный вклад в рост на макроуровне, сколько обеспечение занятости, платежей в бюджет и пр. Кроме того, восприятие со стороны предприятий директивных кредитов как одной из форм мягких бюджетных ограничений само по себе может подрывать их стимулы для повышения эффективности реализации инвестиционных проектов. Это подтверждают и финансовые результаты деятельности предприятий — бенефициаров директивных кредитов, которые достаточно разнородны: некоторые из них являются прибыльными, другие же — хронически убыточными.Начиная примерно с 2000-х гг. наметились определенные изменения в целях, преследуемых политикой директивного кредитования. К цели повышения производительности бенефициаров добавилась цель стимулирования инвестиционного спроса. Последняя стала реализовываться через предоставление кредитов не столько предприятиям, чья производительность была долгосрочной целью, сколько их потенциальным покупателям. В большинстве своем крупные промышленные предприятия производят инвестиционные товары, при такой схеме могли возникать ожидания расширения благоприятного эффекта как во времени, так и в пространстве.Во-первых, в долгосрочном периоде ожидалось, что как минимум сохранится, а возможно, и усилится эффект роста производительности за счет нового класса заемщиков. За счет директивных кредитов они обновляли и увеличивали запас капитала, что давало основания для ожидания роста их производительности. При этом сохранялось благоприятное воздействие и на крупные предприятия, чья продукция выступала объектом кредитуемой сделки. Они по-прежнему получали выгоды, но уже не через прямое кредитование, а через механизм создания им нового платежеспособного спроса.Во-вторых, в краткосрочном периоде такой механизм автоматически увеличивал выпуск за счет финансирования дополнительного инвестиционного спроса.Изменения в «идеологии» директивного кредитования подразумевали и изменения в структуре заемщиков. Например, в рамках первого подхода типичным заемщиком были промышленные экспортоориентированные предприятия. Второй подход существенно увеличил долю, например, сельскохозяйственных предприятий, которые в рамках данной системы приобретали отечественную продукцию сельскохозяйственного машиностроения, а также домашних хозяйств, посредством спроса которых стимулировалась строительная отрасль.При втором подходе каналом потерь в эффективности для экономики может стать также создание гарантированного внутреннего спроса, который для ряда предприятий может превратиться в частичную аль-тернативу внешнему спросу. Например, при «гарантировании» внутреннего спроса экспортоориентированному предприятию у последнего снижаются стимулы для повышения конкурентоспособности своей продукции на внешних рынках. В случае же, если за счет такого инвестиционного проекта не удается повысить долгосрочную производительность непосредственного бенефициара, например, вследствие восприятия им этого кредита как элемента мягких бюджетных ограничений и/или низкого качества приобретенного им инвестиционного товара, то потери в эффективности для экономики будут еще более существенными.С точки зрения используемых инструментов директивное кредитование в Беларуси можно рассматривать как состоящее из двух основных элементов: (i) предоставление заданного объема кредитных средств определенному классу экономических агентов; (ii) субсидирование процентной ставки таким заемщикам.Вмешиваясь в функционирование кредитного рынка посредством отбора конкретных заемщиков, определения величины кредитов, а также уровня процентной ставки, правительство искажает изначальное рыночное равновесие. Правительство отбирает из полного пула агентов, предъявляющих спрос на кредитные ресурсы, определенную его часть и удовлетворяет их спрос по ставке, ниже рыночной. С позиции банков, это означает необходимость израсходовать часть своих ресурсов, что обусловливает снижение ими предложения кредитных ресурсов (сдвиг соответствующей кривой влево при графическом представлении кредит-ного рынка). Это приводит к тому, что заемщики, не попавшие в перечень бенефициаров директивных кредитов, смогут получить в свое распоряжение меньшее количество кредитных ресурсов по более высокой процентной ставке.
Кроме того, после выдачи директивных кредитов банки могут принимать дополнительные меры, направленные на поддержание качества своего портфеля на приемлемом уровне. Такими мерами могут стать предъявление более высоких требований к надежности заемщика и уровню процентных ставок. При графическом представлении кредитного рынка это означает, что кривая предложения кредитных ресурсов не только сдвинется влево, но и увеличится ее угол наклона.Более наглядно такое поведение банков можно отразить, используя категорию таргетируемой банком процентной ставки по кредитному портфелю. Если банковский портфель, состоящий как из директивных, так и из рыночных кредитов, обеспечивает уровень доходности меньший, чем минимально приемлемый уровень данной процентной ставки, то для банка это является мотивом ограничивать выдачу кредитов вплоть до достижения данного уровня. Это означает, что банки начинают прибегать к рационированию кредитов для заемщиков, не попадающих в перечень бенефициаров директивных кредитов. Такой механизм весьма вероятен в случае ощутимого разрыва между процентной ставкой при изначальном рыночном равновесии и процентной ставкой, устанавливаемой государством. Кроме того, банки могут прибегать к рационированию кредитов из-за недостатка источников пополнения ресурсной базы для компенсации выданных директивных кредитов, а также вследствие растущих рисков, обусловленных высокими процентными ставками. В результате рационирования кредитов равновесный объем кредитных ресурсов в еще большей мере снизится, а процентные ставки возрастут.В случае если предложение и спрос на директивные и рыночные кредитные ресурсы существуют не изолированно друг от друга3, то повышение процентной ставки будет иметь место вне зависимости от фор-мы реализации механизма директивного кредитования в банковской системе. Другими словами, независимо от того, все банки предоставляют как директивные, так и рыночные кредиты или один банк (группа банков) сосредоточен на предоставлении директивных кредитов (выдавая или не выдавая при этом рыночных кредитов), процентные ставки будут расти, а объем рыночного кредитования — снижаться. Этот результат можно трактовать как снижение эффективности финансового посредничества.Р. Кинг и Р. Левайн продемонстрировали, что финансовое посредничество способствует экономическому росту , . Однако директивное кредитование может видоизменять и ограничивать каналы содействия росту через финансовое посредничество , . Продемонстрированный выше эффект повышения рыночной процентной ставки и рационирования кредитов вследствие предоставления директивных кредитов является примером такого ограничения в содействии финансового посредничества экономическому росту. Поэтому его можно рассматривать как еще один канал ограничения долгосрочного роста директивным кредитованием наравне с инвестированием в низкоэффективные проекты.Все вышеприведенные посылки дают нам основания для формулирования конкурирующих гипотез относительно воздействия директивного кредитования на экономический рост.Источником данных для реального ВВП, валового накопления основного капитала и других компонентов спроса являются статистические данные по системе национальных счетов Белстата в постоянных ценах 2005 г. Используются квартальные данные в период с I квартала 1995 г. до IV квартала 2010 г.Определенные трудности сопряжены с получением данных по директивным и рыночным кредитам, поскольку такого рода сведения напрямую не представлены в банковской статистике. Более того, истинные значения переменных, наиболее вероятно, могут быть получены лишь путем анализа микроданных, то есть данных банков, предоставляющих директивные кредиты. Однако даже в этом случае возможны определенные расхождения, поскольку критерии выделения директивных кредитов могут разниться при том или ином подходе. Поэтому в настоящей статье мы генерируем соответствующие данные на основе банковской статистики на макроуровне.Как показано выше, основными бенефициарами директивных кредитов являются сельскохозяйственные предприятия и домашние хозяйства, получающие такие кредиты на жилищное строительство. Для указанных бенефициаров доля директивных кредитов в их совокупной кредитной задолженности составляет, по экспертным оценкам, свыше 95% для сельскохозяйственных предприятий и около 80% для домашних хозяйств. Также мы можем использовать тот факт, что директивные кредиты, как правило, предоставляются в национальной валюте. В результате в рамках настоящей статьи мы рассматриваем в качестве задолженности по директивным кредитам сумму кредитной задолженности сельскохозяйственных предприятий и домашних хозяйств в национальной валюте. Соответствующая информация доступна начиная с I квартала 2000 г., а потому используется выборка I квартал 2000 г. — IV квартал 2010 г.Безусловно, такой подход предполагает достаточно значимую погрешность в определении директивных кредитов. Во-первых, происходит их недооценка, так как не учитывается часть директивных кредитов, которая приходится на промышленные предприятия и другие группы заемщиков в зависимости от видов экономической деятельности. Во-вторых, имеет место определенная переоценка директивных кредитов, предоставленных физическим лицам. Однако, несмотря на эти недостатки, полученный ряд данных в целом сопоставим с оценками представленных МВФ директивных кредитов на определенные даты [6, с. 9], и его динамика отражает степень интенсивности кредитования по государственным программам.Ряд данных по рыночным кредитам мы получаем как разность между суммарной задолженностью по кредитам и директивными кредитами. Процентный спрэд между ставкой по рыночным и директивным кредитам представлен разностью средних процентных ставок по кредитам строительным организациям (эталон для рыночных кредитов) и сельскохозяйственным организациям (эталон для директивных кредитов).По мере накопления капитала (и стабилизации капиталоемкости) предельная производительность капитала будет объективно снижаться. Кроме того, сам по себе механизм директивного кредитования может приводить к накоплению менее производительного капитала в случае, если мотивацией для предоставления директивного кредита являются не соображения повышения производительности, а какие-либо другие. В этом случае потери в производительности капитала могут оказаться большими, нежели вклад от роста капиталоемкости, и эластичность выпуска по капиталу будет снижаться быстрее.Таким образом, для анализа не ретроспективных механизмов воздействия директивного кредитования на экономический рост, а возможностей использования этого инструмента в будущем целесообразно при моделировании использовать также предпосылку о снижении эластичности выпуска по капиталу а. Такая предпосылка реализована в рамках сценария 2, который идентичен сценарию 1, но при этом в модель вводится дополнительная экзогенная переменная а, которая ежеквартально снижается с шагом 0,0001 с момента начала шока в директивном кредитовании.Сравнительная динамика значений основных переменных модели в рамках такого сценария по отношению к базовому сценарию (в приростах относительно базового сценария, %).Гипотетическое снижение эластичности выпуска по капиталу приводит к существенному превышению потерь в эффективности над выигрышем в виде дополнительного накопления капитала. Кроме того, проблема «перегрева» экономики в этом случае становится еще более актуальной.Учитывая вышеизложенное, можно сделать следующие выводы. В рамках механизма реализации директивного кредитования банки вынуждены резервировать часть своих ресурсов для предоставления отобранным заемщикам, как правило, по субсидируемой процентной ставке. В результате управление портфелем, содержащим директивные кредиты, приводит к изменению банками механизмов финансового посредничества. В конечном итоге директивное кредитование оказывает существенное воздействие на накопление основного капитала и экономический рост.В данной статье акцент делается на оценку воздействия всей системы директивного кредитования на долгосрочный экономический рост, поэтому директивные кредиты не подразделяются на группы, например, по критерию финансирования производственных или непроизводственных инвестиций. С одной стороны, такой подход несколько сужает возможности оценки эффективности отдельных программ в рамках системы директивного кредитования. С другой стороны, такой подход дает возможность комплексной оценки последствий директивного кредитования и выявления основных каналов потерь в эффективности для национальной экономики.Вследствие директивного кредитования потенциальный выпуск в течение определенного временного интервала может увеличиваться за счет более быстрого накопления основного капитала, но одновременно испытывать негативное воздействие вследствие снижения эффективности. Политику директивного кредитования следует рассматривать как благоприятную до тех пор, пока выигрыш от большего объема капитала превышает потери в общефакторной производительности (то есть эффективности). Такая ситуация может иметь место в случае достаточно высокой эластичности выпуска по капиталу (которая зависит от производительности капитала и капиталоемкости выпуска). Высокая норма производительности капитала вероятна в рамках промежуточного периода, то есть в рамках периода, когда запас капитала ниже своего стационарного уровня и экономика не вышла на сбалансированный путь развития, характеризующийся неизменной капиталоемкостью (равными темпами роста выпуска и капитала). В этом случае экономические власти могут стремиться повысить темпы роста посредством увеличения (нейтрализации снижения) капиталоемкости выпуска. Подобная ситуация наблюдалась в Беларуси в последнее десятилетие: экономические власти посредством директивного кредитования пытались смягчить снижение капиталоемкости выпуска (что происходило вследствие устаревания основных фондов и потому высокой нормы амортизации). В результате с точки зрения среды долгосрочного роста присутствовали потери в эффективности, которые более чем в полной мере компенсировались избыточным накоплением капитала.В итоге потери в производительности капитала превысят выигрыш от роста капиталоемкости выпуска и эластичность выпуска по капиталу начнет снижаться. Это, в свою очередь, обусловит превышение потерь в ОФП над выигрышем от накопления капитала с точки зрения потенциального выпуска. После того как экономика выйдет на сбалансированный путь развития, то есть стабилизируется ее капиталоемкость, механизм директивного кредитования перестанет генерировать какие-либо выгоды с позиции долгосрочного роста и будет приводить исключительно к потерям в производительности капитала и в общефакторной производительности.Наконец, еще одним важным аргументом, свидетельствующим о необходимости осторожного применения механизма директивного кредитования, является его стимулирующая роль для внутреннего спроса. Вследствие этого директивное кредитование может являться источником увеличения амплитуды макроэкономических колебаний, приводя к перманентным бумам и рецессиям.